Облигации с отрицательной выпуклостью

В финансах и инвестициях облигации являются одним из наиболее распространенных типов ценных бумаг. Они представляют собой долговое обязательство, при котором эмитент облигации занимает капитал у держателя облигации и обязуется вернуть основную сумму позднее, обычно с периодическими процентными платежами. Среди различных характеристик облигаций “выпуклость” является важнейшей концепцией. Выпуклость измеряет чувствительность дюрации облигации к изменениям процентных ставок и помогает инвесторам понять, как цена облигации будет меняться при изменении процентных ставок.

Отрицательная выпуклость - это уникальная характеристика в контексте ценных бумаг с фиксированным доходом, особенно ценных бумаг, обеспеченных ипотекой (MBS), и отзывных облигаций. В этой статье мы углубимся в концепцию отрицательной выпуклости, её причины, последствия и влияние на ценообразование облигаций и инвестиционные стратегии.

Понимание выпуклости

Выпуклость - это мера кривизны или степени кривой в зависимости между ценой облигации и процентными ставками. Это производная второго порядка, которая обозначает скорость изменения дюрации относительно изменений доходности.

Положительная выпуклость означает, что при снижении доходности цена растет с увеличивающейся скоростью, а при росте доходности цена снижается с уменьшающейся скоростью. Эта характеристика типична для большинства традиционных облигаций. Чем выше выпуклость, тем более чувствительна облигация к изменениям процентных ставок.

Формула выпуклости

Формула для расчета выпуклости следующая:

[ \text{Выпуклость} = \frac{1}{P \times (1 + y)^2} \sum_{t=1}^T \left( \frac{C_t \times (t^2 + t)}{(1 + y)^t} \right) ]

Где:

( P ) = текущая цена облигации
( y ) = доходность к погашению
( C_t ) = денежный поток в момент времени ( t )
( T ) = количество периодов до погашения

Мера выпуклости помогает понять чувствительность облигации к процентным изменениям, в дополнение к тому, что показывает дюрация.

Объяснение отрицательной выпуклости

Отрицательная выпуклость наблюдается в определенных типах облигаций, таких как отзывные облигации и ценные бумаги, обеспеченные ипотекой. Эти облигации демонстрируют необычную зависимость цены от доходности по сравнению с облигациями с положительной выпуклостью.

Когда облигация имеет отрицательную выпуклость, её цена снижается более быстро при росте процентных ставок и растет менее быстро при падении процентных ставок. Это означает, что при снижении процентных ставок потенциал держателя облигации для получения прибыли ограничен, тогда как убытки могут быть существенными, если процентные ставки растут. Эта нелинейная зависимость может создать сложную ситуацию для инвесторов, пытающихся управлять процентным риском.

Причины отрицательной выпуклости

Отрицательная выпуклость в основном возникает из-за двух основных характеристик облигаций: опционов колл и опционов досрочного погашения.

Отзывные облигации: Отзывные облигации имеют встроенный опцион колл, позволяющий эмитенту выкупить облигацию до даты погашения, часто с премией. Эти облигации, как правило, демонстрируют отрицательную выпуклость, потому что когда процентные ставки значительно снижаются, эмитенты с большей вероятностью отзовут облигации для рефинансирования по более низкой ставке. Инвесторы, таким образом, сталкиваются с риском реинвестирования, поскольку им может потребоваться реинвестировать основную сумму по более низким процентным ставкам.
Ценные бумаги, обеспеченные ипотекой (MBS): Ценные бумаги, обеспеченные ипотекой, обеспечены ипотечными кредитами со встроенными опционами досрочного погашения, позволяющими домовладельцам досрочно погашать свои ипотечные кредиты. Когда процентные ставки падают, держатели ипотечных кредитов более склонны рефинансировать или досрочно погашать свои ипотечные кредиты, что приводит к увеличению досрочных погашений для MBS. Внезапный приток выплат основной суммы при низких процентных ставках заставляет инвесторов в MBS реинвестировать по более низким доходностям, что приводит к отрицательной выпуклости.

Пример отрицательной выпуклости

Рассмотрим отзывную облигацию с номинальной стоимостью $1,000, выплачивающую купон 5%, с условием отзыва по номиналу. Когда рыночные процентные ставки падают до 3%, цена сопоставимой неотзывной облигации может значительно вырасти выше $1,000, но цена отзывной облигации может вырасти очень незначительно, поскольку инвесторы ожидают отзыва. И наоборот, если процентные ставки растут до 7%, цена отзывной облигации резко упадет, аналогично неотзывной облигации.

Последствия отрицательной выпуклости

Отрицательная выпуклость имеет несколько последствий для инвесторов в облигации и управляющих портфелями:

Ценовая чувствительность: Облигации с отрицательной выпуклостью более чувствительны к повышению процентных ставок и менее выгодны при снижении процентных ставок по сравнению с облигациями с положительной выпуклостью.
Управление процентным риском: Управление портфелем с облигациями, демонстрирующими отрицательную выпуклость, требует тщательного учета движения процентных ставок и потенциальных изменений цен.
Риск реинвестирования: Инвесторы подвержены более высокому риску реинвестирования по более низким ставкам, когда увеличиваются досрочные погашения, особенно для MBS и отзывных облигаций.
Повышение доходности: Из-за дополнительного риска эти облигации часто предлагают более высокие доходности для компенсации инвесторам потенциальных недостатков.
Поведенческие корректировки: Отрицательная выпуклость может вызвать корректировки в инвестиционном поведении, направляя инвесторов к другим высокодоходным или положительно выпуклым инструментам в периоды падения процентных ставок.

Стратегии управления отрицательной выпуклостью

Учитывая сложности и риски, связанные с отрицательной выпуклостью, можно применить несколько стратегий для управления и смягчения её влияния:

Диверсификация: Диверсификация портфеля облигаций по различным дюрациям, выпуклостям и кривым доходности может помочь управлять общим риском.
Производные инструменты: Использование процентных производных инструментов, таких как свопы, опционы или фьючерсы, может хеджировать процентный риск, создаваемый негативно выпуклыми облигациями.
Выбор интервалов: Сосредоточение на облигациях с более короткими периодами защиты от отзыва или блокировками досрочного погашения может снизить риск реинвестирования.
Корректировка дюрации: Согласование дюрации портфеля с инвестиционным горизонтом инвестора может минимизировать несоответствие при изменении процентных ставок.
Активное управление: Активное управление портфелем позволяет инвесторам оперативно реагировать на изменения процентных ставок, корректируя свои активы для оптимизации соотношения риска и вознаграждения.

Пример эмитента облигаций с отрицательной выпуклостью

Freddie Mac и Fannie Mae являются видными эмитентами ценных бумаг, обеспеченных ипотекой, в Соединенных Штатах. Эти учреждения создают облигации, обеспеченные ипотечными кредитами, что приводит к отрицательной выпуклости из-за рисков досрочного погашения, связанных с ипотечными кредитами.

Freddie Mac (Федеральная корпорация жилищного ипотечного кредитования)

Freddie Mac - это государственное предприятие, спонсируемое правительством (GSE), которое обеспечивает ликвидность, стабильность и доступность на рынке жилья США путем покупки ипотечных кредитов у кредиторов, упаковки их в ценные бумаги и продажи инвесторам.

Fannie Mae (Федеральная национальная ипотечная ассоциация)

Fannie Mae работает аналогично Freddie Mac, обеспечивая доступное домовладение для американцев путем покупки и страхования ипотечных кредитов.

Заключение

Отрицательная выпуклость - это важнейшая концепция для инвесторов, особенно тех, кто занимается рынком ценных бумаг с фиксированным доходом. Понимание природы этой характеристики, её причин и последствий может помочь в лучшем управлении рисками и обеспечении более обоснованных инвестиционных решений. Отзывные облигации и ценные бумаги, обеспеченные ипотекой, из-за своих внутренних характеристик демонстрируют такое поведение и требуют специфических стратегий для эффективного управления связанными рисками. Знания и активное управление имеют первостепенное значение для преодоления проблем, создаваемых облигациями с отрицательной выпуклостью.