Модели оценки акций

Оценка акций — это процесс определения справедливой рыночной стоимости собственного капитала компании, являющийся краеугольным камнем инвестиционного анализа и стратегии. Эта оценка важна для различных заинтересованных сторон, включая индивидуальных инвесторов, институциональных инвесторов и корпоративных менеджеров. Цель оценки акций — определить внутреннюю стоимость акции, которую затем можно сравнить с её текущей рыночной ценой для выявления инвестиционных возможностей.

Модели оценки акций можно в целом классифицировать на две категории: модели абсолютной оценки и модели относительной оценки. Модели абсолютной оценки используются для определения внутренней стоимости актива на основе его фундаментальных показателей, таких как дивиденды, прибыль и темпы роста. Модели относительной оценки, напротив, оценивают стоимость актива путём сравнения с оценкой других аналогичных активов.

Модели абсолютной оценки

Модели абсолютной оценки основаны на теории о том, что внутренняя стоимость акции определяется фундаментальными показателями компании-эмитента. Два наиболее распространённых метода абсолютной оценки — это модель дисконтирования дивидендов (DDM) и модель дисконтированных денежных потоков (DCF).

Модель дисконтирования дивидендов (DDM)

Модель дисконтирования дивидендов (DDM) основана на предпосылке, что стоимость акции равна приведённой стоимости всех будущих дивидендов. Она предполагает, что дивиденды являются основным доходом для акционеров, и прогнозирует эти дивиденды на длительный период.

Существует несколько вариантов DDM, включая модель Гордона (GGM), которая предполагает постоянный темп роста дивидендов, и многостадийную DDM, которая предполагает, что темпы роста дивидендов будут меняться со временем.

#### Модель Гордона (GGM)

Модель Гордона (GGM), названная в честь Майрона Дж. Гордона, — это простая и широко используемая версия DDM. Она предполагает, что дивиденды будут расти с постоянным темпом бесконечно. Формула GGM:

\[ P_0 = \frac{D_0 (1 + g)}{r - g} \]

где:
- \( P_0 \) = Текущая цена акции
- \( D_0 \) = Последний выплаченный дивиденд
- \( g \) = Темп роста дивидендов
- \( r \) = Требуемая норма доходности

Эта модель лучше всего подходит для компаний со стабильными и предсказуемыми темпами роста дивидендов.

#### Многостадийная модель дисконтирования дивидендов

Многостадийная модель дисконтирования дивидендов учитывает различные фазы роста, которые компания может пережить. Она делит будущее на несколько периодов, каждый с разным темпом роста. Распространённый подход — двухстадийная DDM, которая включает начальный период высокого роста, за которым следует период стабильного роста.

Оценка в двухстадийной модели может быть представлена как:

\[ P_0 = \sum_{t=1}^{T} \frac{D_t}{(1 + r)^t} + \frac{P_T}{(1 + r)^T} \]

где:
- \( D_t \) = Дивиденд в момент времени \( t \)
- \( T \) = Терминальный год, или точка, в которой рост стабилизируется
- \( P_T \) = Терминальная цена акции, рассчитанная путём применения GGM к дивидендам с года \( T \) и далее
- \( r \) = Требуемая норма доходности

Модель дисконтированных денежных потоков (DCF)

Модель дисконтированных денежных потоков (DCF) оценивает компанию на основе приведённой стоимости её ожидаемых будущих денежных потоков. Анализ DCF является мощным инструментом, поскольку он охватывает все аспекты финансовой структуры компании — выручку, расходы, налоги и капитальные инвестиции.

Модель DCF обычно включает следующие шаги:

  1. Оценка свободных денежных потоков — Прогнозирование свободных денежных потоков (FCF) на определённый период, обычно 5-10 лет.
  2. Определение терминальной стоимости — Расчёт стоимости бизнеса за пределами прогнозного периода, известной как терминальная стоимость.
  3. Дисконтирование денежных потоков — Дисконтирование FCF и терминальной стоимости к приведённой стоимости с использованием ставки дисконтирования (обычно средневзвешенной стоимости капитала или WACC).

Формула модели DCF:

[ Стоимость = \sum_{t=1}^{n} \frac{FCF_t}{(1 + WACC)^t} + \frac{TV}{(1 + WACC)^n} ]

где:

Свободный денежный поток (FCF)

Свободный денежный поток представляет собой денежные средства, генерируемые компанией после учёта капитальных затрат, необходимых для поддержания или расширения базы активов. Это важнейший показатель, поскольку он указывает на объём денежных средств, доступных инвесторам (как акционерам, так и держателям долга). Формула:

[ FCF = EBIT \times (1 - Ставка налога) + Амортизация - Изменение оборотного капитала - Капитальные затраты ]

Терминальная стоимость (TV)

Терминальная стоимость отражает стоимость компании за пределами прогнозного периода. Существует несколько методов расчёта терминальной стоимости, но два наиболее распространённых — это модель бессрочного роста и метод выходного мультипликатора.

Модель бессрочного роста: [ TV = \frac{FCF_{n+1}}{WACC - g} ]

где:

Метод выходного мультипликатора: Этот метод предполагает применение мультипликатора к финансовому показателю (например, EBITDA) в конце прогнозного периода. [ TV = EBITDA_n \times Выходной \, мультипликатор ]

где:

Модели относительной оценки

Модели относительной оценки, также известные как методы оценки на основе мультипликаторов, сравнивают оценку компании с оценками аналогичных компаний в той же отрасли. К распространённым мультипликаторам относятся цена/прибыль (P/E), цена/балансовая стоимость (P/B) и стоимость предприятия/EBITDA (EV/EBITDA).

Коэффициент цена/прибыль (P/E)

Коэффициент P/E сравнивает текущую цену акции компании с её прибылью на акцию, давая представление о том, как рынок оценивает прибыль компании.

[ Коэффициент \, P/E = \frac{Рыночная \, стоимость \, на \, акцию}{Прибыль \, на \, акцию (EPS)} ]

Высокий коэффициент P/E может указывать на переоценённость акции или на то, что инвесторы ожидают высоких темпов роста в будущем. И наоборот, низкий коэффициент P/E может свидетельствовать о недооценённости или ожиданиях более медленного роста.

Коэффициент цена/балансовая стоимость (P/B)

Коэффициент P/B сравнивает рыночную стоимость компании с её балансовой стоимостью, давая представление о том, оценена ли акция надлежащим образом относительно её активов.

[ Коэффициент \, P/B = \frac{Рыночная \, стоимость \, на \, акцию}{Балансовая \, стоимость \, на \, акцию} ]

Коэффициент P/B выше 1 предполагает, что компания оценена выше своей балансовой стоимости, что может быть связано с рыночным восприятием её потенциала роста или нематериальных активов.

Коэффициент стоимость предприятия/EBITDA (EV/EBITDA)

Коэффициент EV/EBITDA анализирует оценку компании путём сравнения её стоимости предприятия (EV) с её прибылью до вычета процентов, налогов, износа и амортизации (EBITDA), обеспечивая более комплексную оценку путём включения долга и денежных средств.

[ EV/EBITDA = \frac{Стоимость \, предприятия}{EBITDA} ]

Формула стоимости предприятия: [ Стоимость \, предприятия = Рыночная \, капитализация + Общий \, долг - Денежные \, средства ]

Низкий коэффициент EV/EBITDA может свидетельствовать о недооценённости компании, в то время как высокий коэффициент может указывать на переоценённость.

Продвинутые методы оценки

Хотя базовые модели абсолютной и относительной оценки широко используются благодаря своей простоте и ясности, продвинутые методы учитывают более сложные аспекты деятельности бизнеса и рыночных условий. К некоторым из этих продвинутых методов относятся:

Экономическая добавленная стоимость (EVA)

Экономическая добавленная стоимость (EVA) — это показатель финансовой эффективности компании, основанный на остаточном богатстве, рассчитываемый путём вычитания стоимости капитала из операционной прибыли компании.

[ EVA = NOPAT - (Капитал \times WACC) ]

где:

EVA помогает оценить, создаёт ли компания стоимость сверх своей стоимости капитала, что полезно для оценки управленческой эффективности и инвестиционных решений.

Оценка реальных опционов

Реальные опционы предоставляют основу для оценки инвестиционных возможностей, учитывающую гибкость менеджеров в принятии инвестиционных решений в ответ на неожиданные рыночные изменения. Этот подход рассматривает инвестиционные возможности как «опционы», которые могут быть исполнены или отложены в будущем.

Оценка реальных опционов обычно включает использование моделей ценообразования финансовых опционов, таких как модель Блэка-Шоулза или биномиальные модели.

Модель остаточной прибыли

Модель остаточной прибыли (RIM) оценивает компанию на основе дохода, генерируемого сверх требуемой нормы доходности. В отличие от DCF, RIM фокусируется на избыточной доходности, которую генерирует компания, что делает её особенно полезной для компаний, не выплачивающих дивиденды.

[ Стоимость = Балансовая \, стоимость + \sum_{t=1}^n \frac{Остаточная \, прибыль_t}{(1 + r)^t} ]

где:

Оценка по сумме частей (SOTP)

Оценка по сумме частей (SOTP) предполагает отдельную оценку каждого бизнес-подразделения или сегмента диверсифицированной компании с последующим суммированием этих значений для получения общей стоимости предприятия. Этот метод особенно полезен для конгломератов с несколькими несвязанными бизнес-сегментами.

Заключение

Оценка акций — это многогранная область, требующая глубокого понимания финансов, бухгалтерского учёта и рыночной динамики. Будь то использование моделей абсолютной оценки, таких как DDM и DCF, моделей относительной оценки, таких как P/E и EV/EBITDA, или продвинутых методов, таких как EVA и оценка реальных опционов, цель остаётся неизменной — определить внутреннюю стоимость акции для принятия обоснованных инвестиционных решений.

Для дополнительного чтения и ресурсов по моделям оценки акций рекомендуем посетить:

  1. Morningstar
  2. Damodaran Online
  3. Bloomberg
  4. McKinsey & Company